Qualche giorno fa, commentando il nuovo rialzo dei tassi deciso dalla BCE, scrivevo su queste pagine che l‘Europa rischia ancora una volta di curare l’inflazione stringendo il collo alla propria economia. La critica non nasce dall’idea che la Banca centrale debba restare immobile mentre i prezzi aumentano. Nasce da una domanda molto più semplice: quale inflazione stiamo cercando di combattere?
La risposta, questa volta, arriva dalla stessa Francoforte. Il conflitto in Medio Oriente ha prodotto un nuovo shock energetico, l’inflazione dovrebbe attestarsi mediamente al 3% nel 2026 e restare sopra l’obiettivo del 2% anche nei due anni successivi. La BCE ha quindi alzato ancora i tassi di 25 punti base, portando quello sui depositi al 2,50%. Ma contemporaneamente le sue stesse analisi riconoscono che l’andamento dei prezzi è condizionato in misura decisiva dall’energia e da uno shock che nasce soprattutto dal lato dell’offerta.
Ed è qui che emerge la contraddizione. La BCE può rendere più costoso un mutuo, un prestito o un investimento. Non può produrre petrolio, costruire in pochi mesi nuove raffinerie, riaprire una rotta commerciale bloccata da una guerra o abbassare per decreto il prezzo del gas. Può ridurre la domanda fino a compensare una parte dell’aumento dei prezzi. Ma è qualcosa di molto diverso dal rimuovere la causa dell’inflazione.
La medicina funziona, ma su un altro organo
I tassi di interesse sono uno strumento potentissimo quando l’inflazione nasce da un’economia surriscaldata. Se famiglie e imprese spendono troppo, il credito facile alimenta consumi e investimenti e la domanda supera la capacità produttiva, rendere il denaro più costoso può raffreddare il sistema. Si finanziano meno acquisti, diminuiscono gli investimenti, rallentano salari e prezzi e l’inflazione torna gradualmente sotto controllo.
Ma oggi non siamo davanti soprattutto a un’Europa che consuma troppo. Siamo davanti a un continente fortemente dipendente dall’esterno per una parte essenziale dell’energia che utilizza e quindi estremamente vulnerabile a guerre, tensioni geopolitiche e interruzioni delle forniture. Quando aumenta il costo dell’energia, quel rincaro attraversa quasi tutta l’economia: trasporti, produzione industriale, agricoltura, logistica e infine prezzi al consumo.
La politica monetaria interviene alla fine di questa catena. Non può impedire che il petrolio aumenti, ma può fare in modo che famiglie e imprese abbiano meno denaro da spendere. Non abbassa direttamente il prezzo dell’offerta: abbassa abbastanza la domanda da impedire che l’aumento iniziale si propaghi indefinitamente.
È una distinzione fondamentale, perché significa che il risultato può essere ottenuto facendo pagare una parte del conto alla crescita.
La BCE stessa riconosce da dove arriva il problema
Le nuove previsioni di Francoforte sono particolarmente interessanti proprio perché mostrano questa contraddizione. La BCE prevede un’inflazione media del 3% nel 2026, del 2,5% nel 2027 e del 2,1% nel 2028. Senza energia e alimentari, l’inflazione dovrebbe invece attestarsi rispettivamente al 2,5%, 2,6% e 2,3%.
Allo stesso tempo l’Eurozona dovrebbe crescere appena dello 0,9% quest’anno, per poi accelerare all’1,4% nel 2027 e all’1,5% nel 2028. Non siamo quindi davanti a un’economia che corre troppo velocemente e deve essere necessariamente frenata. Siamo davanti a un’economia che cresce poco e sulla quale si è abbattuto un nuovo shock esterno.
Certo, la BCE ha una responsabilità precisa: evitare che l’aumento iniziale dell’energia si trasformi in inflazione permanente. Se imprese e lavoratori cominciano a incorporare stabilmente aspettative di prezzi più alti nelle proprie decisioni, uno shock temporaneo può diffondersi a salari, servizi e beni non energetici. È esattamente ciò che Francoforte teme.
Ma riconoscere questo rischio non significa sostenere che ogni problema inflazionistico debba essere affrontato principalmente con i tassi.
Il rischio è vincere contro l’inflazione perdendo sulla crescita
Il vero problema emerge quando si osserva il meccanismo attraverso il quale un aumento dei tassi raggiunge l’economia reale. Una famiglia con un finanziamento rinvia un acquisto. Un’impresa trova meno conveniente costruire un nuovo stabilimento. Un’azienda indebitata destina più risorse agli interessi e meno agli investimenti. Uno Stato paga di più per rifinanziare il proprio debito e dispone di minori margini per altre politiche.
Tutto questo riduce la domanda. Ed è precisamente ciò che la politica monetaria vuole ottenere.
Ma ridurre la domanda in un’economia che cresce dello zero virgola significa camminare deliberatamente sul bordo della stagnazione. La BCE pensa che l’Eurozona sia oggi sufficientemente resiliente da sopportarlo. Può avere ragione. I dati più recenti sono migliori di quanto si temesse soltanto qualche mese fa e anche il mercato del lavoro continua a mostrare una notevole tenuta.
La domanda, però, non è soltanto se l’Europa possa sopportare un altro rialzo dei tassi. È se questa sia la strategia migliore per affrontare un problema la cui origine principale si trova altrove.
La vera battaglia si combatte sull’energia
Se l’inflazione europea è particolarmente vulnerabile agli shock energetici, allora ridurre quella vulnerabilità dovrebbe essere considerato parte integrante della politica anti-inflazionistica.
Significa diversificare gli approvvigionamenti, aumentare le interconnessioni energetiche europee, sviluppare capacità di stoccaggio, investire nelle reti e accelerare sulle fonti che riducono l’esposizione alle oscillazioni internazionali dei combustibili fossili.
La transizione energetica viene spesso raccontata quasi esclusivamente come una politica climatica. È una visione troppo limitata. Per un continente che importa una quota significativa dell’energia che consuma, produrre più energia internamente significa anche aumentare la propria sicurezza economica e ridurre una delle principali fonti di inflazione importata.
Le rinnovabili hanno un vantaggio evidente sotto questo profilo: una volta costruito l’impianto, il costo dell’energia prodotta non dipende quotidianamente dal prezzo internazionale di petrolio e gas. Non possono naturalmente risolvere da sole ogni problema energetico europeo, né eliminano la necessità di reti, accumuli, capacità programmabile e altre fonti. Ma riducono l’esposizione geopolitica.
E oggi geopolitica e inflazione sono diventate due facce dello stesso problema.
Il paradosso degli investimenti
Qui si manifesta un’altra contraddizione. Per rendere l’Europa meno vulnerabile agli shock energetici servono enormi investimenti: reti elettriche, accumuli, infrastrutture, nuove tecnologie, efficienza energetica e capacità produttiva.
Ma aumentare i tassi significa contemporaneamente rendere quegli investimenti più costosi.
Un progetto industriale che risultava conveniente con un costo del capitale più basso può essere rinviato quando finanziarsi costa di più. Vale per un’impresa privata e, con meccanismi differenti, vale anche per gli Stati. Più aumenta la spesa per interessi, meno spazio rimane nei bilanci pubblici per investimenti e politiche di sostegno.
Si crea così un paradosso: per combattere lo shock energetico dobbiamo investire di più, mentre la politica utilizzata per combatterne gli effetti inflazionistici rende quegli stessi investimenti più difficili e costosi.
È questo circuito che l’Europa dovrebbe spezzare.
Anche la politica fiscale deve fare la sua parte
Dire che la BCE non può fare tutto non significa chiedere alla Banca centrale di tollerare qualsiasi inflazione. Significa ricordare che la stabilità dei prezzi non può essere affidata esclusivamente alla politica monetaria quando le cause dello shock non sono monetarie.
I governi hanno strumenti differenti. Possono intervenire temporaneamente sulle famiglie maggiormente esposte all’aumento delle bollette, sostenere le imprese energivore quando uno shock eccezionale rischia di distruggerne la competitività, accelerare gli investimenti infrastrutturali e modificare il mix energetico.
Ma anche qui bisogna evitare gli errori del passato. Sussidiare indiscriminatamente i consumi energetici può diventare costosissimo e perfino controproducente, perché riduce l’incentivo al risparmio e mantiene artificialmente elevata la domanda. Gli interventi devono essere selettivi, temporanei e rivolti soprattutto a chi non può assorbire lo shock.
La politica fiscale può quindi attenuare le conseguenze sociali dell’inflazione senza pretendere di cancellarne artificialmente il prezzo.
Il problema italiano è ancora più serio
Per l’Italia questo dibattito è particolarmente importante. Un Paese con debito pubblico elevato, crescita strutturalmente debole e salari reali che faticano a recuperare il potere d’acquisto perduto soffre l’aumento dei tassi attraverso più canali contemporaneamente.
Soffrono le famiglie che devono accedere al credito. Soffrono le imprese che investono. Soffre lo Stato attraverso il progressivo aumento del costo di rifinanziamento del debito. E soffre un’economia che avrebbe invece bisogno di aumentare produttività e investimenti per uscire da decenni di crescita insufficiente.
È il motivo per cui non possiamo limitarci a festeggiare ogni decimo di inflazione in meno senza domandarci quanto ci sia costato ottenerlo.
La stabilità dei prezzi è un bene pubblico fondamentale. L’inflazione colpisce soprattutto chi dispone di redditi più bassi e di minore capacità di proteggere i propri risparmi. Ma anche la disoccupazione, la stagnazione e il declino degli investimenti hanno un costo sociale.
La buona politica economica consiste precisamente nel non fingere che uno di questi problemi possa essere ignorato per risolvere l’altro.
La lezione del 2022 non dovrebbe essere dimenticata
Abbiamo già vissuto una versione di questa storia dopo l’invasione russa dell’Ucraina. L’esplosione del prezzo del gas portò l’inflazione europea su livelli che non si vedevano da decenni. La BCE reagì con la più rapida stretta monetaria della sua storia recente.
I tassi contribuirono certamente a riportare sotto controllo la dinamica dei prezzi e soprattutto a impedire che l’inflazione elevata diventasse permanente. Sarebbe sbagliato negarlo.
Ma una parte fondamentale della disinflazione arrivò quando diminuirono i prezzi dell’energia, si normalizzarono le catene di approvvigionamento e l’Europa riuscì a sostituire una parte delle forniture russe.
In altre parole, l’inflazione diminuì anche perché cambiò l’offerta. È una lezione che oggi dovremmo ricordare.
La BCE può comprare tempo, l’Europa deve usarlo
Francoforte dispone di un’arma potente, ma non onnipotente. Può impedire che uno shock energetico si trasformi in una spirale inflazionistica permanente. Può ancorare le aspettative. Può raffreddare la domanda. Può guadagnare tempo.
Non può però risolvere la vulnerabilità energetica dell’Europa.
Quello spetta alla politica.
Se tra qualche anno il continente sarà ancora esposto nello stesso modo a ogni crisi del petrolio e del gas, potremo continuare a ripetere lo stesso schema: guerra o crisi geopolitica, energia più cara, inflazione, rialzo dei tassi, consumi più bassi, investimenti più deboli, crescita più lenta.
E poi ricominciare da capo alla crisi successiva.
La vera alternativa non è scegliere tra combattere l’inflazione e proteggere la crescita. È costruire un’economia europea nella quale uno shock geopolitico abbia meno capacità di produrre inflazione.
Questo richiede investimenti, politica energetica, infrastrutture comuni, coordinamento fiscale e una strategia industriale europea. Richiede cioè decisioni che nessun consiglio direttivo della BCE può prendere al posto dei governi.
Qualche giorno fa scrivevo che l’Europa rischia di curare lo shock energetico stringendo il collo alla propria economia. La conclusione, oggi, è il passaggio successivo: non basta criticare la medicina della BCE. Bisogna finalmente curare la malattia che continua a renderla necessaria.
Finché non lo faremo, a ogni nuova crisi energetica chiederemo ancora a Francoforte di risolvere con i tassi un problema che nasce altrove.
E continueremo a sorprenderci quando il prezzo della cura sarà pagato dalla crescita.
Fonti
- Banca Centrale Europea – Decisioni di politica monetaria del 10 settembre 2026 e nuove proiezioni macroeconomiche.
- Banca Centrale Europea – Conferenza stampa di Christine Lagarde e Boris Vujčić del 10 settembre 2026.
- BCE, Eurosystem staff projections – Previsioni su inflazione, crescita, energia e scenari alternativi, settembre 2026.
- Eurostat – Dati su inflazione, mercato del lavoro ed economia dell’Eurozona.
- Commissione europea – Documentazione sulla politica energetica, transizione e sicurezza degli approvvigionamenti.